L'inflation dans la zone euro bondit à 3,3 % alors que le choc énergétique ravive les paris sur une hausse des taux

L'inflation dans la zone euro a rebondi au-dessus de l'objectif de la Banque centrale européenne, grimpant à 3,3 % en août contre 2,9 % en juillet, selon l'estimation flash publiée par Eurostat mardi. Ce niveau est le plus élevé depuis septembre 2024 et marque une rupture nette avec la désinflation progressive qui prévalait au premier semestre.

Le facteur est sans ambiguïté. Les prix de l'énergie ont bondi de 14,3 % sur un an, contre 10,3 % en juillet, l'élargissement du conflit autour de l'Iran et le blocage du détroit d'Ormuz ayant propulsé les cours du brut et des produits raffinés. L'exposition particulière de l'Europe aux marchés du gaz naturel a amplifié le choc. L'inflation sous-jacente, qui exclut l'énergie, l'alimentation, l'alcool et le tabac, a en revanche ralenti à 2,4 % contre 2,5 %, suggérant que la dynamique sous-jacente des prix reste pour l'instant maîtrisée.

Le choc énergétique redessine les perspectives à court terme

Ce rebond de l'inflation a forcé une réévaluation rapide des anticipations sur la BCE. Les marchés monétaires attribuent désormais une probabilité de 98,9 % à une hausse de 25 points de base lors de la réunion du Conseil des gouverneurs le 10 septembre, ce qui porterait le taux de dépôt à 2,5 %. Cela ferait suite au relèvement de juin à 2,25 %, la première hausse depuis 2023, qui répondait déjà à l'impulsion inflationniste initiale du conflit iranien.

La rapidité du revirement est frappante. Encore en juin, les propres projections de la BCE tablaient sur une inflation moyenne de 2,3 % en 2026 et un retour à 2,0 % en 2027. Ces prévisions reposaient sur une normalisation progressive des marchés de l'énergie. La perturbation du détroit d'Ormuz a renversé cette hypothèse, coupant une part significative des exportations maritimes mondiales de pétrole et créant une tension aiguë sur les marchés du gaz naturel liquéfié où l'Europe est l'acheteur marginal depuis la rupture des approvisionnements russes.

La marge de manœuvre de la BCE se réduit

Christine Lagarde et ses collègues font désormais face à un véritable dilemme. Le mandat impose la stabilité des prix, définie comme 2 % sur le moyen terme. Avec une inflation globale supérieure de 1,3 point de pourcentage à la cible et l'énergie qui se répercute sur les coûts du transport et de l'industrie, l'argument en faveur d'un resserrement est solide. Mais la transmission des hausses de taux précédentes continue de se diffuser dans une économie qui a à peine crû depuis six trimestres.

Les enquêtes sur le crédit bancaire montrent un durcissement des conditions d'octroi pour le septième trimestre consécutif. La demande de prêts hypothécaires des ménages s'est effondrée. Les intentions d'investissement des entreprises, notamment chez les petites et moyennes entreprises, se sont nettement affaiblies. La hausse de juin était la première en trois ans ; une seconde seulement trois mois plus tard comprimerait le délai d'ajustement pour des emprunteurs qui ont déjà vu leurs coûts de financement tripler depuis 2021.

Ménages et PME dans le viseur

Joe Nellis, responsable de la recherche économique chez MHA, a résumé la tension dans des commentaires transmis par courriel : "La BCE fait face à un dilemme : un arbitrage entre des taux d'intérêt plus élevés et le coût économique. Des coûts d'emprunt plus élevés continueront de presser les ménages fortement endettés, d'affaiblir les marchés immobiliers et de renchérir l'investissement pour les entreprises." Il a ajouté que pour les PME en particulier, une nouvelle augmentation du coût du financement pourrait signifier un report ou un abandon pur et simple des plans d'investissement.

Les données le confirment. Aux Pays-Bas, où les ratios prêt-valeur sur les nouveaux prêts immobiliers figurent historiquement parmi les plus élevés d'Europe, l'endettement des ménages s'élève à environ 210 % du revenu disponible. Une hausse de 25 points de base ajoute environ 50 € par mois sur un prêt de 300 000 €. En Finlande, où les prêts à taux variable dominent, la transmission est quasi immédiate. Les transactions immobilières ont déjà reculé de 18 % sur un an dans la zone euro.

Pour les petites entreprises, le tableau est tout aussi sombre. Les données de l'enquête sur le crédit de la BCE montrent un durcissement net des conditions pour les prêts aux entreprises à 15 % au deuxième trimestre, le plus haut depuis la crise de la dette souveraine. Les taux sur les nouveaux prêts aux PME sont passés de 2,1 % début 2022 à 5,4 % en juillet. Un quart de point supplémentaire les rapprocherait de 6 %, un seuil au-delà duquel de nombreux projets marginaux deviennent non viables.

L'inflation sous-jacente offre un réconfort limité

Le seul facteur atténuant est le repli de l'inflation sous-jacente à 2,4 %. L'inflation des services, la composante la plus surveillée pour détecter d'éventuelles spirales prix-salaires, tourne à 3,7 % mais a montré des signes précoces de modération en juillet. La croissance des salaires négociés, bien qu'encore élevée à 4,1 % au premier trimestre, a atteint un pic. Le propre suivi des salaires de la BCE suggère une décélération progressive au second semestre.

Mais le choc énergétique menace de se répercuter sur l'inflation sous-jacente par des canaux indirects. La hausse des coûts de transport et de chauffage renchérit les prix d'entrée pour les entreprises de services. Si celles-ci répercutent ces hausses, l'inflation sous-jacente pourrait repartir à la hausse même si l'impact direct de l'énergie s'estompe. Les projections de septembre de la BCE seront cruciales : si elles anticipent une inflation supérieure à 2 % en 2027, le cas pour un resserrement supplémentaire au-delà de septembre se renforcera considérablement.

La politique budgétaire n'offre guère d'amortisseur

Contrairement à la crise énergétique de 2022, où les gouvernements avaient déployé d'importants boucliers budgétaires, le plan de 200 milliards € de l'Allemagne, les plafonds de prix de la France, les baisses d'impôts de l'Italie, , l'espace budgétaire est désormais contraint. Les règles révisées du Pacte de stabilité et de croissance, en vigueur depuis janvier, imposent des trajectoires de réduction de la dette aux membres très endettés. L'Italie, la France, la Belgique et l'Espagne sont toutes sous procédure de déficit excessif. Le frein à l'endettement de l'Allemagne limite le nouvel emprunt à 0,35 % du PIB. Il n'y a pas d'appétit pour un nouveau tour de subventions généralisées.

Un soutien ciblé aux ménages vulnérables reste possible, mais le cadre des aides d'État de l'UE, durci après la pandémie, rend les interventions sectorielles plus lentes et plus risquées juridiquement. Le cadre temporaire de crise et de transition de la Commission expire fin 2026. Toute nouvelle mesure nécessiterait une nouvelle approbation, un processus qui prend des mois.

La décision de septembre et la suite

Tous les regards se tournent vers la réunion du 10 septembre à Francfort. Le Conseil des gouverneurs disposera de la ventilation de l'inflation d'août, de l'estimation flash de septembre pour les grandes économies et des projections actualisées des services. Le défi de communication est délicat : manifester sa détermination sur l'inflation sans provoquer un resserrement financier qui ferait le travail à sa place. Une hausse faucon, accompagnée d'un langage laissant la porte ouverte à de nouvelles hausses, pourrait pousser les taux de marché au-delà des intentions de la BCE.

L'euro s'est déjà apprécié de 3 % sur une base pondérée par les échanges depuis l'estimation flash de l'IPC d'août. Des conditions financières plus strictes agissent comme une hausse de taux de facto. Si la BCE relève ses taux et que l'euro se renforce davantage, l'effet combiné pourrait dépasser ce que l'économie peut absorber. À l'inverse, une hausse colombine, présentée comme « une seule et unique », risque de désancrer les anticipations si les prix de l'énergie restent élevés.