L'Espagne peut désormais s'endetter à moindre coût que la France. Cette phrase aurait semblé improbable il y a une décennie, mais le rendement de la dette à 10 ans de Madrid est passé sous celui de Paris, une configuration que Scope Ratings a qualifiée d'historiquement rare lorsqu'elle a relevé la note souveraine du pays de A à A+ vendredi. Cette relève, qui place l'Espagne au cinquième échelon de la catégorie investissement, reflète ce que l'agence a appelé « des performances économiques soutenues, sous-tendues par une forte demande intérieure et des vulnérabilités externes en recul ».

Les chiffres le confirment. La production a augmenté de 0,7 % au deuxième trimestre, laissant l'Allemagne, l'Italie et la France derrière, et le ministère de l'Économie prévoit une croissance de 2,6 % pour 2026, soit près du triple du rythme que la Banque centrale européenne projette pour la zone euro dans son ensemble. Les indicateurs budgétaires se sont améliorés en tandem : le ratio dette sur PIB a continué de baisser, et l'émission syndiquée d'obligations à 10 ans du Trésor en mai a attiré 138 milliards d'euros de commandes, plus de dix fois le montant proposé.

Les cinq agences éligibles par la BCE attribuent désormais une note supérieure à l'Espagne

Cette relève complète un sans-faute. Les cinq agences de notation dont la BCE utilise les évaluations pour son cadre de garanties ont désormais relevé la note de l'Espagne. C'est important car cela élargit le pool d'obligations espagnoles éligibles aux opérations de l'Eurosystème et renforce la pression à la baisse sur les coûts d'emprunt. Le ministère de l'Économie a déclaré que ces décisions montraient que « les agences de notation internationales, les marchés et les investisseurs ont reconnu la force et la modernisation de l'économie espagnole ».

La fragmentation politique demeure l'écueil

Le communiqué de presse de Scope consacre cependant autant d'espace aux risques qu'aux réalisations. Le président du gouvernement Pedro Sánchez gouverne sans majorité parlementaire depuis les élections de 2023, s'appuyant sur une coalition fragile et un soutien ad hoc de partis régionaux. Aucun budget n'a été adopté par le parlement depuis 2023, et les perspectives d'en adopter un avant les prochaines élections générales sont minces. Des allégations de corruption contre des membres de son cercle rapproché ont encore réduit sa marge de manœuvre.

L'agence a été directe : « La forte fragmentation parlementaire de l'Espagne et le gouvernement minoritaire faible entraînent une incertitude politique élevée, qui pèse sur l'élan des réformes et sur la capacité du gouvernement à répondre rapidement aux chocs. » Cet avertissement n'est pas théorique. Les réformes structurelles, sur les retraites, le marché du travail et le système fiscal, sont largement au point mort, laissant l'économie dépendante de vents favorables conjoncturels tels que le tourisme et les fonds de récupération de l'UE.

La crise de Ceuta et ses suites

Un point de rupture est survenu fin juillet, lorsque environ 80 000 migrants ont traversé vers Ceuta, l'une des deux enclaves nord-africaines de l'Espagne, en l'espace d'une semaine. La plupart ont été renvoyés au Maroc en quelques jours, mais plusieurs milliers restent dans un vide juridique. Scope a déclaré que l'épisode « affaiblit encore la position du gouvernement », et il a relancé un débat sur la gestion des frontières qui divise la coalition. L'Agence européenne de garde-frontières et de gardes-côtes surveille la situation, mais les conséquences politiques à Madrid risquent de durer plus longtemps que la réponse opérationnelle.

Ce que cette relève de note signifie pour la dynamique de la zone euro

La surperformance de l'Espagne redessine les perceptions de la périphérie de la zone euro. Pendant des années, le récit s'est concentré sur la trajectoire de la dette de l'Italie et le déficit de la France ; désormais, l'Espagne, la quatrième économie du bloc, se finance à des rendements inférieurs à ceux des deux autres. Ce changement a des implications pour la transmission de la politique monétaire : si les banques et les entreprises espagnoles bénéficient d'un financement moins cher que leurs homologues parisiennes ou milanaises, les décisions de taux de la BCE peuvent se répercuter de manière inégale dans l'union monétaire. Cela soulève également des questions sur le fait de savoir si les règles de garantie de la BCE, qui traitent tous les souverains de catégorie investissement de manière égale au-dessus d'un certain seuil, reflètent toujours le risque relatif.

Prochaines étapes : budget, élections et perspectives de notation

L'épreuve immédiate est de savoir si Sánchez peut faire adopter un budget pour 2027. Sans celui-ci, le gouvernement fonctionne par reconduction automatique, limitant les nouvelles initiatives de dépenses et signalant une paralysie aux investisseurs. Les prochaines élections générales doivent se tenir d'ici fin 2027, mais pourraient être convoquées plus tôt si la coalition se fracture. Scope a placé l'Espagne sous perspective stable, ce qui signifie qu'une nouvelle relève n'est pas imminente, mais qu'un abaissement nécessiterait une détérioration claire de la discipline budgétaire ou de la stabilité politique. Pour l'instant, le verdict du marché, exprimé dans ce carnet d'ordres de 138 milliards d'euros, est plus optimiste que la prudence de l'agence.

Personnalités mentionnées

Organisations

Scope Ratings · European Central Bank · Spanish Economy Ministry · Spanish Treasury